[转载]第7篇：探求长期战胜市场的方法(2)

显示全部楼层 · 2021-1-10 01:50:34

原文地址：第7篇：探求长期战胜市场的方法(2)作者：谷为陵第7篇：探求长期战胜市场的方法(2)
谷为陵
二、事实证明基金不能战胜市场
在美国，经过长期跟踪共同基金的业绩，人们逐渐发现一个令人沮丧的事实，那就是几乎没有什么基金能够长期战胜市场。例如，自上世纪80年代至上世纪末，美国股市经历了一轮长达20年的大牛市。在这轮大牛市中，美国三大指数道平均涨幅高达10倍，年均复合涨幅达到12%。经统计，美国的共同基金中还没有哪一只基金能够在这20年中取得年均12%的复合收益率，也就是说没有基金能够战胜市场（笔者注：巴菲特的波克夏哈撒韦基投资公司是上市公司，非共同基金，不在统计之列；索罗斯的量子基金是对冲基金，也不在统计之列）。
所以，美国的主流投资界认为，战胜市场是困难的，甚至是不可能的。这个结论是非常惊人的，因为它会对投资者到底应该采用何种投资方法产生根本的影响。投资方法主要分为两种：一是主动投资，也被称为积极型投资，是投资者根据自己的分析判断去主动、积极地独立选股的方法；二是被动投资，也被称为指数化投资，是投资者简单地买入并持有股票指数的方法。如果市场不可战胜的结论成立，那么就意味着，主动投资将不再可行，投资者最明智的做法就是采用被动投资方法。
事实上，很多投资大师已经开始建议普通投资者没有必要再自己选股票，费尽心机地妄想战胜市场了，他们建议投资者干脆去购买指数基金并长期持有，他们认为这是最佳的投资方式，省时省力还可获得市场的平均收益。若股市处于长期大牛市，购买指数基金还可以获得很高的收益。马尔基尔在他的全球畅销书《漫步华尔街》中，就竭力倡导指数投资，他甚至将巴菲特和彼得林奇的成功归于罕见的运气。毕竟，全世界也只有少数几个人能够获得这样的长期成功，若想一想仅仅美国就有十几万名专业投资者话，那么，巴菲特和彼得林奇是否属于幸存者游戏中的幸存者呢？所以，巴菲特和彼得林奇的主动投资方法并不具有普遍性,普通投资者也不可能学会。但买入指数并持有，却是每一个投资者都可以做到的。
人们一直很迷惑，为什么受过最好教育的、具有最专业能力的、可以称为最优秀人才的基金经理们管理的基金，却不能够战胜由绝大多数普通人参与而形成的市场呢？
对于这个问题，投资界认为有一个隐秘的规律可能导致了这个结果，这个规律就是均值回归。所谓均值回归，就是一切事物最终会回归到平均值附近。均值回归是一种广泛存在于自然界和人类社会的一个现象，可以应用于几乎所有领域。
若将均值回归应用于股票市场，可发现指无论股票价格高于或低于价值中枢(或均值)都会以很高的概率呈现向价值中枢回归的趋势，即，股票价格总是围绕其平均值上下波动的：涨得太多了，就会向平均值移动而下跌；跌得太多了，就会向平均值移动而上升。
若将均值回归应用于投资管理人的业绩考核，那么，可发现最优秀的基金经理的业绩终都向平庸或均值回归，时间越长越有效，几乎无人能逃脱这个规律。中国的资产配置专家王晓萌也在他的新作《投资大围猎》中用大量的篇幅，对这个问题进行了专门的论述。
我们先看看美国最优秀的基金经理是如何均值回归的。经统计，1970 ～1980年，1997年1987～1997年，美国业绩处于前25%的基金，随后有高达97%应验了均值回归效应。美国基金高增长期很少有超过15年的。有两个最典型的案例：
其一是罗伯逊老虎基金。该基金自1980年至1998年的20年间由朱利安·罗伯逊（Julian Robertson）创立于1980年的老虎基金是举世闻名的对冲基金。曾是与索罗斯等对冲基金联手冲击香港汇市的“大庄家”。1980年资产800万美元，1998膨胀到220亿美元，并以年均盈利 25%的业绩，列全球排名第二。其中，1996年增长50%，1997年增长72%。然而，1999年亏损19%，2000年再度亏损13% ，而同期股市大涨。因遭遇赎回，其资产从220亿美元萎缩到60亿美元，最终清盘。真个是“辛辛苦苦几十年，一觉回到解放前”。
其二是米勒LeggMason基金。该基金自1990年至2005年曾经创造了年均增长近30%的佳绩，打破了著名的基金明星经理彼得林奇连续13年获得年均增长29%的记录。2006年至2009年，为比尔米勒失去的三年。2006年，米勒LeggMason基金当年涨幅仅5.9%，同期大盘涨幅15.79%，首次跑输大盘。2007年，基金当年收益下跌6.7%，而同期大盘上涨5.49%。 2008年，美股大盘整体暴跌37%，而米勒的基金损失则高达55%。“三连败”几乎葬送了米勒数十年努力经营起来的美誉，他的基金甚至被分析人士归入了业绩最差的共同基金之列。均值回归这么快就到来了，恐怕连米勒自己都不相信。
我们再看看中国最优秀的公募基金经理是如何均值回归的。经统计，中国基金的高增长期一般为3～4年。表现最好的基金，4～5年后收益率大幅度下降概率为70%以上。如，2003年排名第一的“博时价值成长”，2004年排名第一的“景顺长城优选”， 2005年排名第一的“易方达策略成长”，2006年排名第一的“上投摩根中国优势”，这4只基金到2008年时，在总计189只基金中，除了“博时价值成长”排名54位，其余3只基金排名但在90位之后。也就是说，每年的冠军基金，仅仅在3～4年后，就回归到了中游水平。
让我们最后看看中国最优秀的阳光私募基金经理是如何均值回归的。经统计，在2003年至2007年暴赚的几位私募基金管理人，自2008年至2010年都出现收益暴跌。我以下列举三位代表性的人物：
首先，看看曾经名噪一时的“股神”林园先生，他曾经用8000元钱，仅仅用16年的时间赚了20亿元。很多人都想靠他发财，于是他在2007年发行的“林园一期”和“林园二期”均遭到了“粉丝们”的抢购。但自2008年至2010年底，这两只基金的整体收益为-50%～-60%，亏损过半。
其次，看看深圳私募界大佬李驰先生，他被誉为中国“复制巴菲特”最成功的三位投资人之一，著有《中国式价值投资》一书。他创立的同威资产于2008年以来发行的9只信托产品，至2010年底有5只遭遇亏损，其中4只产品累积亏损均在20%。即便是盈利的3只产品，盈利幅度均不超过8%。
再次，看一下但斌先生，他曾因《时间的玫瑰》一书而尽人皆知。但斌的投资理念是“买好股票，无视市场波动，坚定的持有”。据他称，他依据这种方法在2003年成功挖掘出贵州茅台和烟台万华等大牛股，最终获利几十倍。为顺延这份财气，在2007年，他发行了“东方港湾马拉松信托”，因赶上大牛市而实现翻番，但好景不长，到2008年，该基金业绩下跌了61.28%，损失了先前的绝大部分收益，使得该基金自成立以来累计收益率为28.58%，在私募业内也属于中游成绩。2010年10月大盘暴涨，该基金收益率反而为-4.6%。
通过以上的案例分析，我们看到了可怕但又无计可施的均值回归现象，似乎正是均值回归让基金管理人无法长期战胜市场。这真有点宿命论的味道，不是吗？不管你现在怎样辉煌，最终你还是逃不掉惨败的命运。难道优秀基金管理人都要以悲剧命运结束职业生涯吗？
均值回归是基金不能战胜市场的原因吗？我认为不是。
我认为，用均值回归解释基金管理人的业绩终将走向平庸的现象，是犯一个严重的逻辑错误。因为均值回归本身也是一个现象，它并不是原因，均值回归现象背后还有原因。因此，用均值回归解释基金跑不赢市场，就是用现象解释现象，是无法找到基金跑不赢市场的真正原因的。
那么，基金不能战胜市场的真正原因是什么呢？